一段時(shí)間以來(lái)，市場(chǎng)持續(xù)質(zhì)疑以中石油為代表的A股與H股分紅差異問(wèn)題，如，通過(guò)“對(duì)146家在A股上市和134家在香港上市央企及央企控股企業(yè)從2001年到2009年分紅率水平做了匯總，發(fā)現(xiàn)A股央企9年平均分紅率20%，而港股央企則達(dá)36%。這就是H股10年漲幅6.8倍，A股原地踏步原因之一”，又如，“中石油在內(nèi)地和香港分紅水平相差十倍”等。這些說(shuō)法在互聯(lián)網(wǎng)及市場(chǎng)上產(chǎn)生了一定的影響。
為此，我們對(duì)相關(guān)原始數(shù)據(jù)及分紅情況進(jìn)行了比較分析，認(rèn)為兩地分紅水平略有差距，但差距不大，并且我們認(rèn)為分紅水平差異對(duì)股價(jià)影響非常有限，并非造成香港與內(nèi)地股價(jià)走勢(shì)相背的原因，相關(guān)說(shuō)法對(duì)此差距有夸大之嫌。中石油在兩地的每股分紅水平是一致的，但因發(fā)行價(jià)差異導(dǎo)致投資分紅收益率差異較大。
一、關(guān)于分紅差異問(wèn)題
我們對(duì)國(guó)企（央企）A股與H股上市公司分紅率有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行了核算，結(jié)果如下：
1、A股央企及央企控股上市公司（150家）
2001-2009年平均分紅率計(jì)算公式：
所有公司歷年總分紅/所有公司歷年總凈利潤(rùn)
結(jié)果：22.85%
原始數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND
2、H股國(guó)企上市公司（134家）
2002-2009年平均分紅率計(jì)算公式：
所有公司歷年總分紅/所有公司歷年總凈利潤(rùn)
結(jié)果：25.87%
原始數(shù)據(jù)來(lái)源：中銀國(guó)際
3、H股全部上市公司（163家）
2001-2009年平均分紅率計(jì)算公式：
所有公司歷年總分紅/所有公司歷年總凈利潤(rùn)
結(jié)果：26.87%
原始數(shù)據(jù)來(lái)源：中銀國(guó)際
4、市場(chǎng)人士數(shù)據(jù)
20%：146家在A股上市公司，2001年到2009年平均分紅率。
36%：134家在香港上市央企及央企控股企業(yè)，2001年到2009年平均分紅率。
從我們的核算結(jié)果看，大陸滬深股市150家A股央企及央企控股上市公司2001-2009年平均分紅率為22.85%，與在香港上市134家H股國(guó)企上市公司的平均分紅率25.87%相比較，僅相差3.02%，差距應(yīng)屬不大。
為避免個(gè)別公司權(quán)重過(guò)大的影響，我們采取了將全部相關(guān)分紅數(shù)據(jù)匯總后，計(jì)算平均分紅率的方法。通過(guò)這種方式核算出來(lái)的數(shù)據(jù)，兩地分紅水平的差距沒(méi)有那么大。
二、關(guān)于股價(jià)漲幅問(wèn)題
至于H股十年漲幅6.8倍，A股原地踏步原因，分紅率差異影響應(yīng)該是較小的。具體分析來(lái)看，應(yīng)包括但不限于以下幾方面原因：
（一）兩地市場(chǎng)發(fā)育程度尚有差距
香港股市運(yùn)行的大背景是其與西方高度發(fā)達(dá)和有效的資本市場(chǎng)完全接軌, 其市場(chǎng)環(huán)境與轉(zhuǎn)軌時(shí)期的我國(guó)資本市場(chǎng)有著天壤之別, 而且與股利政策密切相關(guān)的稅收制度、法律制度和投資者偏好等因素兩者也存在較大的差別。
（二）兩地經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r不同
2001年香港尚未徹底走出亞洲金融危機(jī)的影響，股價(jià)偏低。前些年，內(nèi)地為拉動(dòng)香港經(jīng)濟(jì)而推出的重大舉措曾經(jīng)是一個(gè)連接一個(gè)，包括CEPA、個(gè)人游、人民幣業(yè)務(wù)乃至QDII，尤其是CEPA為香港地區(qū)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和發(fā)展發(fā)揮了重要積極作用，這可能是影響香港股價(jià)從2001年起不斷走高的重要原因。
近年，香港在內(nèi)地經(jīng)濟(jì)繁榮拉動(dòng)下處于穩(wěn)定發(fā)展?fàn)顟B(tài)。
（三）A股市場(chǎng)發(fā)行溢價(jià)高，分紅收益率較低
從發(fā)行價(jià)比較看，H股發(fā)行估值水平較低，發(fā)行價(jià)也低，后市的增長(zhǎng)空間就較大；A股發(fā)行價(jià)高，高市盈率透支了未來(lái)增長(zhǎng)空間。但從今年以來(lái)的A股發(fā)行市場(chǎng)表現(xiàn)看，這一趨勢(shì)正處于回歸過(guò)程中。
6月7日，原計(jì)劃在深圳中小板發(fā)行上市的新股八菱科技，成為中國(guó)A股歷史上第一家中止發(fā)行的公司。十分搶手的新股申購(gòu)在今年二季度曾不斷創(chuàng)出中簽率新高，連續(xù)的破發(fā)也使得機(jī)構(gòu)投資者對(duì)高價(jià)發(fā)行的新股不得不反復(fù)考量其風(fēng)險(xiǎn)。證監(jiān)會(huì)前主席尚福林曾表示，新股破發(fā)潮是新股發(fā)行體制市場(chǎng)化改革的重大成果，表明A股市場(chǎng)新股發(fā)行體制市場(chǎng)化約束的加強(qiáng)，對(duì)今后資本市場(chǎng)改革發(fā)展具有重大意義。
（四）大陸市場(chǎng)的有效性處于逐漸增強(qiáng)的過(guò)程中
我國(guó)股市有效性在發(fā)展中不斷提高，目前比建立初期有所提高，基本上可以認(rèn)為已經(jīng)達(dá)到弱式有效，但尚未達(dá)到半強(qiáng)式有效。
從分紅角度看，考察十多年來(lái)A股總體情況平均水平，股價(jià)走勢(shì)基本上與分紅因素的相關(guān)性并不強(qiáng)。A十H兩地同時(shí)上市的企業(yè)，在同樣的分紅率下，兩地股價(jià)走勢(shì)也不相同，故分紅率并不能說(shuō)明問(wèn)題。
（五）資本市場(chǎng)有待逐步開(kāi)放
由于內(nèi)地資本市場(chǎng)還處于不斷開(kāi)放的過(guò)程當(dāng)中，不少國(guó)際資本只能通過(guò)投資港股來(lái)分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)，從而推升H股，如巴菲特投資中石油的案例。
2001至2009年港股平均來(lái)看價(jià)格低于A股，同樣資金可購(gòu)得更多H股從而獲得更多紅利，從這個(gè)角度來(lái)講H股投資價(jià)值更高。
（六）從投資者角度分析，投資理念不同也是原因之一
大陸股民散戶多，習(xí)慣短炒、買(mǎi)低價(jià)股，投資行為短期化，更關(guān)注通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差來(lái)獲取資本利得。港人及海外機(jī)構(gòu)投資者側(cè)重長(zhǎng)期投資故關(guān)注分紅，但也擔(dān)心分紅過(guò)多影響公司長(zhǎng)期發(fā)展。從對(duì)部分兩地上市公司進(jìn)行調(diào)研了解的情況看，分紅壓力主要來(lái)自大股東。
三、中石油海外分紅比內(nèi)地高十倍嗎？
（一）中國(guó)石油是較早赴海外上市的大型國(guó)企
中國(guó)石油根據(jù)1999年臨時(shí)股東大會(huì)決議，并經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，于2000年4月完成股票全球公開(kāi)發(fā)售，以每股1.28港幣（每份ADS16.44美元）的價(jià)格共發(fā)行175.82億股H股（其中包括4134.52萬(wàn)份ADS）。通過(guò)該次發(fā)行公司募集資金凈額約203.37億元。
該次H股發(fā)行完成后，公司總股本1758.24億股，H股占公司總股本的10%，中國(guó)石油集團(tuán)持有公司90%股份。公司發(fā)行的ADS和H股分別于2000年4月6日和2000年4月7日在紐約證交所和香港聯(lián)交所上市。2007年10月，公司以每股發(fā)行價(jià)16.7元發(fā)行40億A股，募集資金662億元人民幣，并于2007年11月5日在上海證券交易所上市。
2010年5月30日，英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》發(fā)布全球500強(qiáng)企業(yè)排名，中國(guó)石油首次超過(guò)美國(guó)埃克森石油公司，成為全球市值最大的企業(yè)。
（二）模擬測(cè)算2010年投資分紅收益率與存款利率接近
公司發(fā)布的2010年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14,654億元，同比增長(zhǎng)43.8%；利潤(rùn)總額1931億元，同比上升33.4%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)1399億元，同比增長(zhǎng)35.6%；截至2010年末，歸屬于母公司股東的每股凈資產(chǎn)達(dá)5.13元，同比增長(zhǎng)10.8%；基本每股收益0.76元，同比增長(zhǎng)35.6%。
中國(guó)石油2010年中期股息為0.1606元，末期股息為0.1836元，合計(jì)年股息0.3442元。如果投資者以獲取公司紅利為目的，以2009年最后一天的收盤(pán)價(jià)（13.82元/股）為基準(zhǔn)簡(jiǎn)單測(cè)算2010年度的收益率，則持股一年的投資收益率為2.49%，接近2010年底時(shí)的一年期定期存款利率（2.75%）。但經(jīng)過(guò)中國(guó)人民銀行五次加息，當(dāng)前的一年期定期存款利率為3.5%。
（三）市場(chǎng)存在諸多質(zhì)疑觀點(diǎn)
----中石油在美國(guó)上市融資總額不過(guò)29億美元，但上市四年，海外分紅累積高達(dá)119億美元，每年分紅都超過(guò)海外投資者的投資額。
----僅2005年，中國(guó)石油就向海外投資者派發(fā)了總計(jì)600多億元人民幣。
----海外和香港H股股東在中石油的千億利潤(rùn)中大獲利好。2007年，中石油回歸A股路演，財(cái)務(wù)總監(jiān)周明春曾說(shuō)：“從2000年海外上市至今，公司堅(jiān)持每年兩次分紅，累計(jì)分紅達(dá)3055億元人幣，為投資者創(chuàng)造了豐厚的回報(bào)，受到國(guó)際資本市場(chǎng)的高度認(rèn)可。”按照這一說(shuō)法，回歸A股的前六年，中國(guó)石油平均每年拿出近500億元進(jìn)行海外分紅。
----2007年中國(guó)石油回歸A股時(shí)，融資額達(dá)668億元人民幣，相當(dāng)于95.4億美元，是在美融資的2.29倍，但當(dāng)年，回歸A股的中石油派發(fā)給股東的分紅不到6億元人民幣。
----中石油在內(nèi)地和香港分紅水平相差十倍。
